Emeklilik fonlarının performansı I: Enflasyon
Bu yazımızın konusu emeklilik fonlarının performansı olacak. Eğer bir BES katılımcısı iseniz emeklilik şirketiniz zaten size düzenli olarak fonlarınızın performansı ve diğer çeşitli yatırım araçlarının getirilerini bildiren ve karşılaştıran bilgilendirme notları gönderiyordur. Bunların yanısıra, çok fazla olmasa da, çeşitli kaynaklardan da karşılaştırma raporları elde etmek mümkündür. Bu yazımda bu karşılaştırma raporlarında gördüğüm eksik ve aksaklıkları inceleyeceğim.
Performans Kategorileri
Öncelikle emeklilik şirketlerinin performansları genelde 3 kategoride
incelenmekte:
1.
Enflasyon: Yatırımın amacı
varlıkların değerinin korunarak geleceğe, sonraki nesillere aktarılmasıdır. Enflasyon
tüm kesimleri etkileyen bir ekonomik olgudur. Enflasyonun bir diğer özelliği
ise “risk bağımsız” olmasıdır: Altına da yatırım yapsak tahvile de yapsak aynı
oranda etkileniriz. Bu nedenle yatırımlarımızı enflasyondan koruyarak reel
getiri sağlamak tartışmasız en öncelikli değerleme ölçütü olmalıdır. Enflasyon
ölçütü olarak genelde TÜFE (Tüketici Fiyat endeksi) kullanılmaktadır.
2.
Çeşitli
yatırım araçlarının getirileri: Başlıca yatırım araçları olarak BIST 100 endeksi, US$, €,
Altın, mevduat sayılabilir. Aşağıda değindiğim fonların kendi performans
ölçütlerinin daha doğru olmasından dolayı bu kategoriyi incelemeyeceğim. Hisse
yatırımını altın fiyatıyla karşılaştırmanın bir faydasını görmüyorum, eğer ki
kuyumcu değilseniz.
3.
Fonların
kendi performans ölçütleri (Nispi getiri): Bir fon yatırımlarını hangi oranda
hangi yatırım araçlarına yapabileceğini önceden ilan eder; örneğin hisse senetlerine
en az %60 en fazla %90 oranında, devlet tahviline de %10 - %40 arasında bir
oran gibi. Ağırlıklı olarak hisse senedine yatırım yapan bu fonun performansı
da buna uygun olarak değerlendirilmeli. Alınan hisse senedi riskini mevduat
veya altın getirisiyle karşılaştırmak doğru değildir. Ancak tamamıyla da bir
hisse senedi riski alınmamaktadır. Düzgün bir karşılaştırma yapılabilmesi için
Fon kendi performans ölçütünü örneğin %75 BIST endeksi, %25 Devlet tahvili
endeksi (ilgili KYD-BIST endeksleri) olarak belirler. Performans
karşılaştırmasının da bu ölçüte göre yapılması en doğrusudur, çünkü alınan risk
ve oranına göre karşılaştırma ölçütü belirlenmektedir. Aslında fon yöneticinizin
ne kadar iyi olduğu, piyasadan fazla mı az mı kazandırdığının en iyi göstergesi
bu ölçüttür. Dezavantajı ise her fonun kendine özgün bir karşılaştırma
ölçütünün olması nedeniyle birbirleri ile karşılaştırmak bu açıdan zordur.
Bir, hatta büyük bir, ihtimalle emeklilik şirketinizin
göndermiş olduğu bültende fonlarınızın Nispi getiri olarak tabir edilen kendi
performans ölçütleri ile karşılaştırmasına rastlamamış olabilirsiniz. İyimser
bir düşünceyle sizi gereksiz bilgilerle boğmak istememiş olabilirler! Ama illa
da bu bilgilerin peşine düşmek isterseniz tüm fonların KAP (Kamuyu Aydınlatma
Platformu) da yayınlamak zorunda oldukları denetim raporlarında ve Performans
Sunum raporlarında bu bilgiler, hem de yıllar itibariyle karşılaştırmalı olarak
bulunduklarını hatırlatalım. İleriki tabloları inceleyince bunun bilgilendirme
eksikliğinin sebepleri konusunda bir ipucu elde edebiliriz.
Performans süreleri
Yatırımlar geleceğe yapılır ancak performans
değerlendirilmeleri geçmişlerine bakılarak yapılır. Tüm yatırım fikirlerinde
belirtildiği gibi, geçmiş performans geleceğin garantisi değildir. Ancak
elinizde bir kristal küre bulunmuyorsa başka çareniz de yoktur. BES uzun, hatta
çok uzun, bir yatırım ufku gerektirir. Bu nedenle ne kadar uzun bir dönemi
inceleyebilirsek o kadar düzgün çıkarımlar yapabiliriz. Yani fonları 5 ve 10 yıllık bir geçmiş
perspektifinde incelemek en doğrusudur. Ancak mevcut emeklilik fonlarının
sadece %40’nın böyle bir geçmişi vardır. Devlet katkılı BES hayatımıza 2014
başında girmiştir. Bu tarihten itibaren fon sayısında bir artış olmuştur. Belki
de fonların performansları da bu nedenle etkilenmiştir; Her ne kadar teorik
olarak portföy yönetim becerisinin işin içine devlet katkısı girince değişmemesi
gerekiyorsa da böyle bir etkinin olma olasılığı göz ardı etmemekte yarar vardır
(bu da ayrıca bir araştırma konusu olabilir). İşte bu yüzden 3 yıllık
performansı da incelemekte yarar vardır. (1 yıllık performans belki kısa vadeli
fonlar için önemli olabilir ama kanımca BES için yanıltıcı olabileceği için
değerlendirmeye almadık).
Fon yönetim ücretleri
Emeklilik fonlarının yönetilmesi nedeniyle toplam birikim
üstünden belirli bir yönetim gideri kesilmektedir. Bu ücret fonlarınızın size
ulaştırılması (dağıtım), profesyonelce yönetilmesi, , saklanması, raporlanması vb.
karşılığı ödediğiniz bir hizmet bedelidir. Devlet katkılarının yönetildiği
“katkı” fonlarda bu rakam toplam yönetilen tutarın yıllık %0,35‘idir. Diğer
fonlarda bu yıllık %0,75 ile %2,25 arasında değişmekte ağırlıklı ortalaması da
%1,58’dir. Doğal olarak yatırımcıyı ilgilendiren yönetim ücreti düşülmüş Net
getiridir, fon bültenlerinde raporlananda zaten bu rakamdır.
Aşağıdaki tabloda Mart 2017 sonu itibariyle emeklilik
fonlarının türlerine göre büyüklük ve büyüklük ağırlıklı ortalama yönetim
ücretleri gösterilmekte.
Tanımlanan Fon Türü
|
Büyüklük
|
Oran
|
Fon Adedi
|
Yönetim Ücreti
|
Altın
|
2,032,915,770
|
3.1%
|
12
|
1.04%
|
Esnek - Dengeli
|
16,489,836,302
|
25.3%
|
72
|
2.04%
|
Esnek - Uluslararası
|
2,306,276,749
|
3.5%
|
11
|
1.77%
|
Hisse
|
3,449,651,517
|
5.3%
|
26
|
2.07%
|
Kamu Dış Borçlanma
|
5,495,338,991
|
8.4%
|
24
|
1.71%
|
Kamu İç Borçlanma
|
13,892,419,890
|
21.3%
|
26
|
1.76%
|
Katkı
|
8,153,421,554
|
12.5%
|
26
|
0.35%
|
Likit
|
6,918,173,491
|
10.6%
|
23
|
1.02%
|
ÖST
|
332,821,830
|
0.5%
|
3
|
1.87%
|
Standart
|
5,698,704,455
|
8.7%
|
27
|
1.86%
|
Özel grup fonları
|
420,910,921
|
0.6%
|
3
|
1.88%
|
Toplam
|
65,190,471,470
|
100.0%
|
253
|
1.58%
|
Veri Kaynağı: Rasyonet
Birikimlerin ağırlığı, katkı fonlarla birlikte, %33.8
kamu iç borçlanmaya yönlenmiş durumda. Diğer fonlarda da belli bir oranda devlet
tahvili olduğu düşünülürse, yatırım tercihlerimizde devlet tahvilinin yeri
oldukça ağırlıklı olduğu gözükmekte. Bu Dünya’daki genel dağılımdan pek farklı
değil; genelde devlet tahvili en büyük yatırım aracı olmaktadır. Profesyonel
fon yöneticisinin ustalığını gösterebileceği esnek fonlarında %29 oranına
ulaşması bence sevindirici, ancak fon yöneticilerin de yüksek yönetim ücreti (yıllık
%2 civarı) engelini aşmaları gerekiyor
Vergi
Fonların vergi sonrası performansları karşılaştıralım ki önümüze
gerçekçi bir tablo çıksın. Fon bültenlerinde ve diğer araştırmalarda göz ardı
edilen nokta da tam bu vergi kısmıdır. Emeklilik fonlarındaki vergi gelirler
üzerinden %5 oranındadır. Daha önce bu vergi toplam birikimler üstünden
alınırken, hatadan dönülerek bu durum düzeltildi. Belki de BES’in 2014 yılına
kadar doğru dürüst gelişememesinin bir nedenide bu yanlış vergilendirme mantığı
olabilir. Vergilendirme kademeli olarak sistemde kalma süresine bağlı olarak
azalıyor: erken ayrılmada %15 olan vergi oranı emeklilik hakkı kazananlar için %5’e
iniyor. Biz sistemden emeklilik hakkı kazanmaya göre baktığımızdan vergi
oranını %5 olarak hesaplayacağız.
Emeklilik Fonlarının Enflasyona göre performansları
Yukarıda değindiğim gibi vergi sonrası bir veri ve
performans analizi yapan bir rapora ulaşamadığım için aşağıdaki analizi yapmak
durumunda kaldım.
10 Yıllık Performans
Öncelikle 10 yıllık performansa baktığımızda katkı
fonlarının yanısıra Altın ve ÖST (Özel Sektör tahvili) fonlarının o kadarlık
bir geçmişlerinin olmadığı görülüyor. 10 yıllık verisi olan 99 adet fon vardır.
Ağırlıklı ortalama 10 yıllık getiri Vergi Öncesi % 164.4, vergi sonrası % 156.1
oluşurken enflasyon da bu dönemde (Mart 2007-Mart 2017) %121.7 olmuş. Kısacası
10 yılda %15.52 reel getiri elde edilmiş. [Aradaki reel getiriyi %156.1-
%121.7= % 34.4 olarak almak doğru değildir, reel getiri
olarak hesaplanmalıdır.] Yıllık getirilere
alışkın olduğumuzdan 10 yılda %15.52’lik bir getiri yıllık ortalama %1.5
oranında bir reel getiriye denk gelmektedir
.
[Neden çıkarma işlemi değil de bölme işlemi yapıldığına kendinizi ikna etmek
için şöyle bir hesap yapalım: Başlangıçta A malının 1 adedini 100 TL’ye
alabiliyorduk. 10 sene sonra paramız % 156 artarak 256 TL olurken A malının fiyatıda
221.7 TL oldu. Şimdi kaç adet A alabiliriz? İş hayatının önemli bir kısmını
hiper enflasyonist ortamda yaşamış olanların ne yazık ki yaşayarak öğrendikleri
bir hesaptır.]
Aşağıdaki tabloda analiz fon türlerine göre gösterilmektedir. Ortalama
yıllık reel getiriler en sol sütunda gösterilmiştir
10Yıl
|
||||
Vergi Öncesi
|
Vergi Sonrası
|
|||
Tanımlanan Fon Türü
|
Fon sayısı
|
Net getiri
|
Net getiri
|
Ortalama Yıllık reel getiri
|
Altın
|
0
|
-
|
-
|
-
|
Esnek
- Dengeli
|
23
|
148.7%
|
141.2%
|
0.8%
|
Esnek
- Uluslararası
|
9
|
230.3%
|
218.7%
|
3.7%
|
Hisse
|
14
|
134.5%
|
127.8%
|
0.3%
|
Kamu
Dış Borçlanma
|
17
|
262.7%
|
249.6%
|
4.7%
|
Kamu
İç Borçlanma
|
16
|
148.1%
|
140.7%
|
0.8%
|
Katkı
|
0
|
-
|
-
|
-
|
Likit
|
15
|
139.4%
|
132.5%
|
0.5%
|
ÖST
|
0
|
-
|
-
|
-
|
Standart
|
4
|
137.9%
|
131.0%
|
0.4%
|
Özel
grup Fonları
|
1
|
201.2%
|
191.1%
|
2.8%
|
Toplam
|
99
|
164.4%
|
156.1%
|
1.5%
|
Enflasyon Oranı
|
121.7%
|
|||
Not:
Getiri bilgisi elde edilmiş fonların sayılarıdır, tüm fonları kapsamamaktadır
Tüm fon türlerinin pozitif reel getiri sağlamış olmaları
son derece güzel bir haber. 30 yıl böyle bir performans gösterilse, devletin
%25’lik katkısıyla beraber, emeklilikte birikimlerimiz enflasyonun üstünde %80
fazla olacak!
Yukarıdaki rakamların ağırlıklı ortalama olduklarını
unutmamak lazım. 99 adet fonun 89’unun pozitif reel getiri sağlamış olmaları
ayrıca belirtilmeli.
Uzun vadede reel getirisinin sıfır olması beklenen devlet
tahvili yatırımlarının bile artı reel getiri sağlamış olmaları da ayrıca
kutlanması gerek.
Bu tablonun kötü tarafı ise en yüksek reel getirilerin
Esnek – Uluslararası ve Kamu Dış borçlanma fon türlerinde elde edilmiş
olmaları. Her iki fon türü de döviz türü varlıklara (Türkiye dış veya yabancı
ülke borç enstrümanları yabancı hisse senetleri vb.) yatırım yaparlar. Bir ülke
için en cazip yatırım fırsatlarının yabancı para cinsinden yakalanmış olması
ekonomi için ciddi soru işaretleri uyandırıyor.
Kayda değer bir diğer noktada hisse fonlarının en düşük
(%0.3) oranında reel getiri sağlamış olmaları. En yüksek risk sınıfında olan
hisse fonlarının en düşük reel getiriyi sağlamış olmaları ise üstünde
düşünülmesi gereken ayrı bir nokta.
5 Yıllık Performans
10 yıllık periyoda benzer şekilde katkı, Altın ve ÖST fonlarının
henüz ortaya çıkmadıkları bir dönem. Ağırlıklı ortalama 5 yıllık net
getiri %54.5, enflasyon %49.7, sonucunda
5 yılda %3.2 net reel getiri elde edilmiş. Ortalama yıllık getiri ise %0.6.
5Yıl
|
||||
Vergi Öncesi
|
Vergi Sonrası
|
|||
Tanımlanan Fon Türü
|
Fon sayısı
|
Net getiri
|
Net getiri
|
Ortalama Yıllık reel getiri
|
Altın
|
0
|
-
|
-
|
-
|
Esnek
- Dengeli
|
49
|
47.8%
|
45.4%
|
-0.6%
|
Esnek
- Uluslararası
|
10
|
137.9%
|
131.0%
|
9.1%
|
Hisse
|
22
|
59.6%
|
56.6%
|
0.9%
|
Kamu
Dış Borçlanma
|
23
|
116.2%
|
110.4%
|
7.0%
|
Kamu
İç Borçlanma
|
25
|
39.1%
|
37.1%
|
-1.7%
|
Katkı
|
0
|
-
|
-
|
-
|
Likit
|
20
|
47.6%
|
45.2%
|
-0.6%
|
ÖST
|
0
|
-
|
-
|
-
|
Standart
|
9
|
37.4%
|
35.5%
|
-2.0%
|
Özel
grup Fonları
|
3
|
126.7%
|
120.3%
|
8.0%
|
Toplam
|
161
|
57.4%
|
54.5%
|
0.6%
|
Enflasyon Oranı
|
49.7%
|
|||
Veri Kaynağı: Rasyonet, TÜİK
10 yıllık tablonun aksine 3 fon tipi negatif reel getiri
sağlamış: Esnek-Dengeli, Kamu iç borçlanma ve standart. Bu tür fon sayısının 5
yılda diğerlerine göre daha fazla artmış olmasının bir etkisi olup olmadığı da
ayrı bir araştırma konusu olabilir.
Bu dönemde pozitif reel getiri sağlayan fon adedinin
sadece 75 (%46.6) olması büyük fonların ortalamayı yukarı çekmiş olmaları
şeklinde yorumlanabilir
Genele baktığımızda fonlar ilk 5 yıllık performanslarının
gölgesinde kalmış olsalar bile, pozitif getirilerinin bir kısmını
koruyabilmişler.
3 Yıllık Performans
3 yıllık dönem devlet katkısının başladığı tarihleri
kapsamasından önemli. Bu dönemde fon sayısı 161’den 233’e çıkıyor. Standart fon
sayısındaki artışın nedeni devlet katkısının başlamasıyla herhangi bir fon
tercihi yapmayanların birikimlerinin otomatik olarak Standart fona
yatırılmasından kaynaklanıyor. Burada dikkatimi çeken Altın fon sayısındaki
artışa karşı en iyi reel getiriyi sağlayan Esnek-Uluslararası ve Kamu Dış
Borçlanma fon sayısının artmaması oldu. Geçmiş performansın gelecek performansa
işaret etmediğinin bir göstergesi mi acaba?
3Yıl
|
||||
Vergi Öncesi
|
Vergi Sonrası
|
|||
Tanımlanan Fon Türü
|
Fon sayısı
|
Net getiri
|
Net getiri
|
Ortalama Yıllık reel
getiri
|
Altın
|
11
|
53.3%
|
50.7%
|
5.4%
|
Esnek
- Dengeli
|
61
|
29.7%
|
28.2%
|
-0.1%
|
Esnek
- Uluslararası
|
10
|
78.8%
|
74.9%
|
10.8%
|
Hisse
|
25
|
37.6%
|
35.7%
|
1.8%
|
Kamu
Dış Borçlanma
|
24
|
67.8%
|
64.4%
|
8.5%
|
Kamu
İç Borçlanma
|
26
|
25.4%
|
24.1%
|
-1.2%
|
Katkı
|
25
|
29.4%
|
27.9%
|
-0.2%
|
Likit
|
23
|
30.8%
|
29.2%
|
0.1%
|
ÖST
|
2
|
32.0%
|
30.4%
|
0.4%
|
Standart
|
23
|
25.4%
|
24.1%
|
-1.2%
|
Özel
Fonlar
|
3
|
80.2%
|
76.2%
|
11.0%
|
Toplam
|
233
|
35.0%
|
33.3%
|
1.2%
|
Enflasyon Oranı
|
28.7%
|
|||
Veri Kaynağı: Rasyonet, TÜİK
Bu dönemde 233 fondan 151’i (%64.8) pozitif reel getiri
sağlayarak son 2 senede performanslarının yükseltmişler
Reel getiri sağlayan fon sayılarını gösteren tablo
aşağıda verilmiştir
Pozitif reel getiri sağlayan fon sayıları
|
3 Yıl
|
5 Yıl
|
10 Yıl
|
Net reel getiri
|
151
|
75
|
89
|
Toplam Fon Sayısı
|
233
|
161
|
99
|
Reel getiri sağlayan
fon oranı
|
65%
|
47%
|
90%
|
Sonuç
Ancak birtakım uyarı ve tehlikeleri göz ardı
etmemekte fayda var:
- 1 Devlet katkısının başlamasıyla önem kazanmış olan Katkı ve Standart fonların performansı dikkatle takip edilmeli. Şu anda %21.5 ağırlığı olan bu fonlar ileride daha fazla pay alacaklarından ve son zamanlarda negatif reel getiri sağlamış olduklarından dolayı tüm BES sistemini olumsuz olarak etkilemesi muhtemeldir.
- 2. Yüksek reel getirinin yabancı para cinsi yatırımlardan sağlanıyor olması tedirgin edici.
- 3. Portföy yöneticisinin performansını en iyi ortaya koyabileceği fon çeşitleri olan Hisse ve Esnek fonların tartışmalı performansları söz konusu. Esnek fonlarda bir performans düşüşü k fiyatlamasına bağlı olan hisse fonlarda ise son yıllarda bir performans artışı gözlemleniyor.
