BES fon gruplarının performansları

 

Geçen yazımda BES Tüm endeksinin gelişimini incelemiştim. Bu yazımda endeksi oluşturan önemli varlık fonlarının performanslarını ele alacağım.

Çalışmanın teknik ayrıntı ve varsayımlarını ayrı bir yazıda açıklamaya çalıştım. Merak edenler bu bağlantıdan o yazıya ulaşabilirler.

TL Borçlanma araçları ve Standart fonlar

Son zamanlarda ağırlığını kaybetse de fon grupları arasında en büyük olanı, genelde devlet tahvili içeren, TL Borçlanma araçları olarak anılan gruptur. Standart fon grubu da bu fon grubu ile çok yakındır ve performansları birbirine yakındır. Bu iki grup şu anda toplam fonların %12’sini temsil ediyorsa da, diğer tüm fonlar azımsanmayacak derecede devlet tahvili içerdiklerinden aslında tüm BES yatırımcısının en fazla yatırım yaptığı fon grubu sayılabilir.

Önce fon getirilerine bakalım. BES tüm endeksinde gördüğümüz trend burada da karşımıza çıkıyor: 2007 yılından beri negatif reel getiren bu fonlar, 2018 yılından itibaren pozitif alana kaymaya başlamış. Devlet katkısının başladığı Mayıs 2013 tarihinden itibaren, fonlar bu sayede katılımcıya reel getiri sağlanmış gözüküyor.

Getiri oranlarına baktığımızda, 2019 yılına (mor çizgi) kıyasla devlet katkı olmadan performans (kırmızı çizgi) negatif bölgede kalsa da bariz bir düzelme görülüyor. Devlet katkısı hesaba katıldığında yatırımcıların reel bir getirilerinin olduğu görülebiliyor. Normalize (yeşil çizgi), giriş tarihine göre, 20 yıllık bir yatırım sonunda beklenen yıllık getiri oranını gösteriyor. Devlet katkısı dahil %2’lere varan bir reel getiri, devlet tahvili gibi geri ödeme riski sıfır olan bir yatırım için makul sayılabilir.

Dış Borçlanma US$ fonları

Son yılların gözde yatırım aracı Dolar sürekli reel getiri bölgesinde dolaşmış. Özellikle 2013 yılından itibaren hızlı değer kazanan US$’ın bu grafikte tam tersine sürekli aşağıya bir eğim göstermesi biraz ters gibi gelebilir. Burada marjinal verimler söz konusudur: 2004 yılında US$’a yatırım yapan birisi 2013 yılına kadar belki çok az kazandı ama 2013 yılından sonra tüm artıştan yararlandı. Buna karşı 2015 yılında US$’a yatırım yapan birisi US$’ı daha pahalıya aldı ve US$’ın değerlenme hızı, kendi alış fiyatına göre, o kadar yüksek olmuyor: Bir mal ne kadar pahalıya alınırsa ondan kazanmak o kadar zor olmaya başlıyor.

Normalize çalışmadan neden yıllık %7 reel getiri oranından %3 reel getiri oranına düşüldüğünü biraz açıklamak lazım. Normalize (yeşil çizgi) (giriş tarihine göre 20 yıllık bir yatırım sonunda beklenen yıllık getiri oranı) oranın düşmesinin sebebi normalizasyon işleminde kalan sürede getirilerin enflasyon kadar olacağı varsayımına dayanmasından kaynaklanıyor. Sonuç olarak 2019 yılındaki çalışma gibi, en yüksek getirinin bu fon gruplarında olduğunu belirtmek gerek.

Hisse fonları

Uzun vadeli yatırım dünyasının göz bebeği hisse senedi fonlarında, beklenildiği gibi inişli çıkışlı bir getiri performansı göstermiş, ama pozitif getir sağlamış.

Geçen incelemede sınıfta kalan hisse fonları, 2018 son yıllardaki yüksek performans sayesinde tüm katılımcılara pozitif getiri sağlamış gözüküyor. Yine de %3 civarındaki yıllık getiri oranlarıyla döviz fonların getirisinden ziyade tahvile yakın bir getiri oranı sağlayarak finans teorisinin beklentilerini pek karşılamamış gözüküyorlar.

Değişken fon grupları

Değişken fon grupları yeni kıyas sisteminde Agresif, Atak-dinamik-Büyüme, Dengeli, Eşik değer ve Muhafazakar-Temkinli olmak üzere 5 alt gruba ayrılmışlar. Eski sistemde tek grup olarak gösterildiklerinden eski çalışma ile pek karşılaştırma imkanı bulamadım. Hepsinin performansları birbirine yakın bir seyir izlemesine rağmen reel getiri oranı olarak aralarında farklılıklar göstermektedirler. Aşağıda hepsinin oranlarını görülmektedir.

Para piyasaları fon grupları

Geçen çalışmadan getiri oranının tek düşüren fon grupları Para piyasaları fonları olmuş

 

Aslında finans teorisi bu tür kısa vadeli fonların uzun vadeli yatırımlarda yer almaması gerektiğini ima eder ama Türkiye risklerinin bu fonları da cazip kıldığı bir gerçek

BES fonları performans metodolojisi

 

Yaptığım ve paylaştığım BES fon gruplarının performansları çalışmasında kullandığım bir takım varsayım ve teknikleri burada açıklamaya çalışacağım. Yazıları bu teknik açıklamalarla boğmamak için merak edenler kişiler için bu metodolojiye bağlantı vereceğim. Umarım yeterli ve açık olmuştur

Çalışmanın esasları

Aylık düzenli bir birikim olan BES’te başlangıç ve sonuç endeksine bakıp sonuç çıkarmak yanlış değilse bile eksik bir yöntemdir. BEs fonlarının performansını incelerken aşağıdaki unsurlar göz önüne alınmalıdır:

1.  BES periyodik birikim esaslıdır: Başlangıç ve sonuç endeks ve getirilerinin bize söylediği tek şey eğer tüm birikimimizi başlangıç tarihinde BES’e yatırıp bir daha hiç para ekleyip çekmeseydik paramızın reel olarak geleceği seviyedir. Halbuki biz BES’e her ay para yatırıyoruz. Ocak 2004 yılında 100 TL yatırdığımız gibi Şubat ayında da 100 TL yatırıyoruz ve böylece belki 20 yıl boyunca her ay düzenli katkı payı ödeyip biriktiriyoruz. Her yıl katkı payımızı enflasyon oranında artırıyoruz. Kısaca Ocak 2004’te yatırdığımız katkı payı Aralık 2020’de 828 TL olabilir ama Ağustos 2010 yılındaki 172 TL’miz ne oldu? Meraklısı için not: Ağustos’taki 172 TL Ocak 2004’teki 100 TL’nin enflasyon oranında artırılmış eşdeğeridir.

Görüldüğü gibi yatırılan her katkı payı değişik zamanlarda yatırıma yöneldiği için hepsi değişik tutarlarda getiri elde etmişlerdir. Dolayısıyla ödeme serilerinin incelenmesi gerekmektedir. 

2.  Vergi: BES’te elde edilen gelirlerden belirli bir oranda vergilendiriliriz. BES son derece regüle bir yapı olduğundan bunda kaçınma imkanı da, ne yazık ki,  yoktur. Değişik yatırım araçlarının karşılaştırılması yapılırken vergi öncesi getirilere bakmak daha doğrudur, herkesin vergilendirilmesi değişik olabilir. Ancak enflasyonun ne vergi verme, ne de yatırım aracı seçme alışkanlığı yoktur, herkesten ve herşeyden alıp götürür. Biz getirilerimizden vergi verir ve kesintiye uğrarken enflasyondan bir kesinti olmaz. Bu nedenden dolayı vergi sonrası getirilere bakmak gerekmektedir. Genelde araştırmalarda göz ardı edilen nokta tam da bu vergi kısmıdır. Vergilendirme kademeli olarak sistemde kalma süresine bağlı olarak azalmaktadır: Erken ayrılmada %15 olan vergi oranı emeklilik hakkı kazananlar için %5’e iniyor. Sistemden emeklilik hakkı kazanmaya göre baktığımızdan vergi oranını %5 olarak hesaplayacağız. 

3.  Karşılaştırma kriteri: Çalışmalarımda karşılaştırma kriteri olarak enflasyonu almamın bir nedenini yukarıda anlatmış oldum. Diğer nedeni için herkesin karşılaştırma kriteri başka olabilir, kimisi altına endekslerken, kimisi dövize, kimisi ise bir yatırım sepetine endeksleyebilir. Yaratıcılık ve seçimde sınır yok gibidir, ama enflasyon herkesin ortak olarak yaşadığı bir olgudur, bir bayrak altında toparlar gibidir! 

4.  Yönetim gider kesintisi: Emeklilik fonlarının yönetilmesi nedeniyle toplam birikim üstünden belirli bir yönetim gideri kesilmektedir. Devlet katkılarının yönetildiği “katkı” fonlarında ve “OKS” fonlarında bu gider daha düşükken diğer (gönüllü) fonlarda yıllık %0,75 ile %2,25 arasında değişmektedir. Doğal olarak yatırımcıyı ilgilendiren yönetim ücreti düşülmüş net getiridir. EGM endekslerinde belirtilen getirilerde zaten bu net rakamlar olduğundan herhangi bir ayarlamaya gerek yoktur.

5.  Zaman aralığı: BES en az 10, ortalama 20 yıllık bir yolculuk. Birkaç dönemin performansına bakıp bir sonuca ulaşmak yanıltıcı olur. 3 sene birikim yapmış birisinin emekliliği hak etmesine en az 7 yıl, genelde 17 yılı daha var. Kısacası daha yolculuğun başında elde edilen performansın fazla bir önemi yok. Maraton koşarken erken depar fazla anlamlı pek olmaz. Belirli bir dönemde yapılan yüksek performansa karşı dengeleyecek düşük performans olasılığı aynı derecede vardır. Bu nedenle çalışmalarımın anlamlı olması için emekliliğe hak kazanmış (en az 10 sene katkı payı ödemiş) veya artık sonraki performansların genelde fazla etki etmeyeceğini düşündüğüm (emekliliğe en fazla 3 yıl kalmış) dönemleri incelemeyi tercih ediyorum.

6.  İncelenen fon grupları: En az 7 yıllık bir geçmişi olmayan dönemleri incelemediğimi yukarıda anlatmıştım. Bu nedenle en az 7 yıllık bir verisi olmayan fon grubu da incelemeye girmiyor haliyle.

7.  Neden BES Tüm endeksi de inceleniyor? Aslında kimse endekse yatırım yap(a)mıyor, onu teşkil eden fonlara yatırım yapıyor. Ama endeksin portföy büyüklüklerine göre ağırlıklandırılmaları nedeniyle bu rakamın ortalama BES yatırımcısının performansını izleme olanağını verdiğini kabul edebiliriz. Tabii ağırlıklı bir ortalamanın oluşması için katılımcıların yarıya yakın belirli bir kısmının ortalamanın altında kalması matematiksel bir gerçek olsa da, altta kalanın sizin olmamanız için bolca dikkat ve dua etmek lazımdır.

Veriler ve grafikler ne anlama geliyor?

Çalışma BES sistemine herhangi bir dönemde başlayan katılımcının o fon grubundaki performansını değerlendirmeye yönelik. Örneğin 1 Ocak 2004’te sisteme katılan, kısacası 31.12.2020 itibariyle 17 yıl=204 aydır düzenli ve eşit katkı payı ödeyen birisi performansını görebilir. Benzer şekilde yatay eksendeki 1 Ocak 2010 tarihi ise o tarihte BES sistemine katılmış birisinin toplam birikim (10 yıl=120 aylık) performansını göstermekte.

Reel iç verim oranı: Yatay eksende BES sistemine katılım tarihi yer almaktadır. Aşağıdaki grafiğe göre, örneğin Temmuz 2007 tarihinde BES sistemine girmiş bir katılımcının devlet katkısı olmadan (kırmızı çizgi) reel iç verim oranı %1,5, Devlet katkısı ile beraber yıllık %3,5 olarak gözükmektedir. Bunu anlamı Temmuz 2007’den Aralık 2020’ye kadar geçen sürede (12,5 yıl) yatırmış olduğu katkı payları enflasyonun %1,5 üstünde, devlet katkısı ile beraber hesaplandığında %3,5 üstünde getiri getirmiş demektir.

Bugünkü Değer: Bu grafik ilgili fon grubunun enflasyona göre yıllar içindeki performansını göstermektedir. Örneğin aşağıdaki grafikte raporlarda Yatay eksende BES sistemine katılım tarihi yer almaktadır. Aşağıdaki grafiğe göre Ocak 2004 yılında yatırılan 1 TL reel olarak bugün (31.12.2020) yaklaşık 1.70 TL olarak %70 değer kazanmış. Buna karşın Temmuz 2010 tarihinde yatırılan 1 TL reel olarak aynı kalarak %0 reel değer kazanmış

Bunlar dönemsel performans, burada asıl önemli olan tabii ki birikimli yıllık getiri oranları: sonuçta elimize geçecek olan reel birikimi belirleyen bu performansların birikimli haline bakmak lazım.

Devlet Katkılı iç verim oranı: Devlet Katkılı iç verim oranı sisteme yeni katılanların iç verim oranlarının üstel bir şekilde arttığı görülüyor. Olay %25 devlet katkısının daha az seneye yayılmasından kaynaklanıyor. 2004 yılında giren %25 katkıyı 16 yıl için alır ve bu iç verim oranına yıllık %1,40 [1,25^(1/16)-1] olarak yansırken, 2013 yılında giren bir katılımcı için bu yıllık %3,24 olarak yansımakta; dolayısıyla zaman geçtikçe bu oran düşmekte.

Bu durumu göz önüne alarak bir ayarlama yaptım. EGM verilerine göre, Türkiye’de BES ve OKS katılımcılarının, sisteme katıldıkları tarih itibariyle, ortalama yaşları 35 civarında. Dolayısıyla ortalama 20 sene sistemde kalmaları bekleniyor. Bende her katılımcının 20 yıllık bir birikim yapacağı ve kalan sürede yatırım ve katkı paylarından enflasyon kadar, yani 0 reel getiri kazanacağı varsayımı ile bir “normalizasyon” çalışması yaptım ve BES Tüm endeksi için aşağıdaki grafik meydana çıktı:

Dikkat edilmesi gereken bir konu bu getiriler 1 aylık iken iç verim oranları yıllık olarak verilmektedir. Diğer bir deyişle her bir getiri oranı 12’ye bölünürse iç verim oranı ile karşılaştırabilir olabilir. Örneğin Temmuz 2008’deki %20’lik reel getiri 1 ay içindir, dolayısıyla katkısı yıllık bazda sadece %20/12= %1.67.

Burada bir tutarsızlık var gibi gözükebilir. 2009 yılında sisteme girip 2019 yılında çıkan birisinin neredeyse bütün bu süre boyunca aylık %1’in altında reel getiri elde etmişken, bir önceki grafikte bu kişinin yine devlet katkısız reel %1,5 elde ettiği gözüküyor. Yukarıdaki grafik katılımcının 31.12.2020 tarihine kadar sistemde kalmaya devam ettiğine göre hazırlanmıştır. Dolayısıyla bu tarihten sonraki performansların da iç verim oranı hesaplamasına katıldığını belirtmek lazım.

BES’lenme zamanı

 

Aylık düzenli bir birikim olan BES’te önemli olanın başlangıç ve sonuç endeksleri arasındaki fark olmayıp endekslerin ortalama performansına bakılması gerektiğini ortaya koymuştum. Bu gerçek performans hesaplamaların EGM BES tüm endeksi üstünden olduğu gibi çeşitli varlık endeksleri (Borçlanma araçları, Hisse, döviz, standart vb.) üstünden 2019 yılında yapmıştım. Aradan geçen sürede performans değerlendirmesini güncellemek gerekti ancak bir sorun vardı: 2020 yılından itibaren EGM yepyeni kıyas grupları oluşturmuştu ve artık veriler bu kıyas gruplarına göre yayınlanıyordu. Kısacası benim eski kıyas gruplarına göre yapmış olduğum çalışmamı güncellenmem son derece zordu. Ne var ki EGM burada son derecede yardımcı oldu ve eski ve yeni grupları eşleştirecek bilgileri bana sağladı. Bu nedenle EGM genel müdürü Mustafa Akmaz ve ekibine tekrar teşekkür etmek istiyorum.

Çalışmanın teknik ayrıntı ve varsayımlarını ayrı bir yazıda açıklamaya çalıştım. Merak edenler bu bağlantıdan o yazıya ulaşabilirler.

2019 çalışması ile karşılaştırma

BES Tüm endeksinin 2019 yılındaki performansını kısa bir özetlersek, BES Tüm endeksi, sisteme giriş tarihine göre ve devlet katkısı hesaba katılmadığında, yıllık reel +%0,5 ile -%0,5 arası bir getiri sağlamıştı. 2013’ten önce vergi teşviki, 2013 yılından itibaren de %25 katkı hesaba eklenince enflasyonla başa baş olan bu bilek güreşinin katılımcıyı pek üzmediğini, devlet katkısının kar olarak kaldığını belirtmiştim. Açıkçası, aynı çalışmanın sadece 1,5 yıl sonra güncellenmesinde de sonucun pek farklı çıkmayacağını düşünüyordum. Öyle ya, 1,5 yıllık bir performansın 2004 yılından beri 15 yıldır sistemde olan birinin genel performansını ne kadar etkileyebilirdi? Ancak sonuçların biraz şaşırtıcı olduğunu itiraf etmeliyim. Devlet katkısı hesaba katılmadığında, sisteme giriş tarihi itibariyle tüm BES fonlarının yıllık reel getirilerinin, hem 2019 çalışması hem 2020 çalışması sonuçları aşağıda gibi oluştu:

Görüldüğü gibi her zaman diliminde yıllık reel getirilerde hatırı sayılır bir yükselme olmuş. Sistemde kalış süresi azaldıkça farkın artması normal, birikim sayısı az olunca ortalamayı yükseltmek kolay oluyor. Doğal olarak, endeksi oluşturan fon kıyas gruplarında da benzer bir durum gözlemleniyor.

Ne oldu da fon getirileri böyle fırladı?

2020 yılı performansı

Bunun için endeksin ve fon gruplarının özellikle son 1,5 yıldaki reel getiri oranlarının oluşumuna bakmak lazım. Aşağıdaki tablo BES Tüm endeksi ve Tüfe gelişimlerini gösteriyor

Mavi çizgi her iki endeks arasındaki farkı gösteriyor. Görüldüğü gibi BES endeksi 2009 yılına kadar enflasyonun üzerinde hızla artarken bu tarihten 2018 sonuna kadar sabit kalmış, hatta 2008 seviyelerine kadar düşmüş. Bu 9-10 yıllık dönemde enflasyonla mücadelede pek başarılı olmayanrak reel bir getiri sağlamayan BES fonları 2019 yılından itibaren tekrar pozitif reel getiri sağlamaya başlamışlar.

2020 yılında sağlanan pozitif getiri sadece 2020 yılı katkı paylarına değil tüm birikimlere uygulandığından BES yatırımcısına güzel ve tatlı bir sürpriz olmuş.

Devlet katkısı hesaba katıldığında pastanın kreması da geliyor. Burada tekrar bir hatırlatma yapmak istiyorum: Devlet katkısını hak etmek için 10 yıl ve 55 yaş kısıtı olduğundan bende analizlerimi sisteme en geç 2013 yılında girmiş olanlarda kesiyorum, yani devlet katkısına en fazla 3 yılı kalanlar. Sisteme giriş tarihlerine göre BES yatırımcılarının yıllık reel iç verim oranları aşağıdadır:

Devlet katkılı getiri oranı mavi ile gösterilmekte. Devlet katkısı hesaba katılmadığında reel getiri yıllık %1,70 ile %2,80 arasında seyrederken, mavi çizgi ile gösterilen devlet katkısı hesaba katıldığında bu oran yıllık %2,70’ten başlayıp %8,50’lere kadar çıkıyor!

Normale dönüş

%8,50 reel getiri var da kimse farkına varmadı mı? Sonradan girenler daha mı şanslı? Olay %25 devlet katkısının daha az seneye yayılmasından kaynaklanıyor. 2004 yılında giren %25 katkıyı 16 yıl için alır ve bu iç verim oranına yıllık %1,40 [1,25^(1/16)-1] olarak yansırken, 2013 yılında giren bir katılımcı için bu yıllık %3,24 olarak yansımakta; dolayısıyla zaman geçtikçe bu oran düşmekte.

Bu durumu göz önüne alarak bir ayarlama yaptım. EGM verilerine göre, Türkiye’de BES ve OKS katılımcılarının, sisteme katıldıkları tarih itibariyle, ortalama yaşları 35 civarında. Dolayısıyla ortalama 20 sene sistemde kalmaları bekleniyor. Bende her katılımcının 20 yıllık bir birikim yapacağı ve kalan sürede yatırım ve katkı paylarından enflasyon kadar, yani 0 reel getiri kazanacağı varsayımı ile bir “normalizasyon” çalışması yaptım ve BES Tüm endeksi için aşağıdaki grafik meydana çıktı:

Bu sonuçlarla beklenen reel getiri oranı %2,0 ile %2,50 arasında seyretmekte. Bu oranın içinde devlet katkısının yıllık %1,12 payı olduğu da göz ardı edilmemeli.

Aynı çalışmayı + %1 ve %2 reel getiri için yaptığımızda sonuçlar aşağıdaki grafiktedir

20 yılı doldurmalarına az kalanların getirilerinde, olağanüstü bir sıçrama olmadığı takdirde, bir değişiklik beklenmezken, henüz 10 seneyi doldurmamışlarda gelecek getiriler hala fark yaratabilecek durumda gözükmekte.

Sonuç

BES’te mevcut reel getiriler devam ettirilse yıllık %2-3 arası bir reel getiri beklentisi söz konusu. Bunun azımsanmayacak bir oran olduğunu düşünüyorum.