BES’te yatırımın Nirvana’sında kaza

BES’te yatırımın Nirvana’sında kaza

Uzun vadeli yatırımın çıpası, Nirvana’sı hisse senedidir. Kim ki uzun vadeli yatırım yapacaktır o zaman gösterilen yatırım aracı hisse senedidir. Ekonominin ve şirketlerin büyümesine ortak olunarak uzun vadede yüksek getiri beklenir. Hatta hepimiz vakti zamanında azıcık parayla X hissesine yatırım yapanların nasıl milyoner olduklarını veya eski dolaplardan çıkan büyük amcasının vaktiyle aldığı hisseler sayesinde köşeyi dönenlerin hikayelerini biraz gıpta ile duymuşuzdur. Hisse fonları sayesinde belki de bu talih kuşu bize de uğrayabilir diye düşünmekte yanlış olmaz. BES zaten uzun soluklu bir birikim aracı olduğuna göre, bu ikilinin buluşması ve birlikte olmaları herkesin beklediği mutlu son olmalıydı. Devletimiz de bu görüşte olduğundan Gönüllü ve OKS Standart emeklilik fonlarına 2018 sonundan itibaren en az %10 hisse senedi alma zorunluluğu getirdi. Ne de olsa söz konusu olan ekonomimize uzun vadede katkı sağlayarak tüm paydaşların beraberce kazanacağı bir yatırım aracıydı.

Peki, BES hisse fonlarında geçmiş performans ne olmuş? Beklenen Kazan- kazan durumu olmuş mu? Eylül 2019 itibariyle hala sistemde bulunan ve sisteme Ekim 2003 - 2016 yılları arasında girenlerin elde ettikleri yıllık verim oranlarına bakalım:

Görüldüğü gibi 2003 yılında girenlerin dışında hisse fonlara yatırım yapanlarda pek kazanan olmamış!  Hatta 3 yıl önce girenlerin yıllık %6’lara varan kayıplarının olduğu gözlemleniyor.

Verim oranını sistemde kalınan ortalama süre ile çarparak katılımcının elde ettiği toplam getirileri aşağıdaki grafikte mavi ile gösterilmekte. 2013 yılında başlayan (6,5 yıllık) devlet katkısı da eklendiğinde ki getiri ise kırmızı olarak gösterilmekte. Emekliliğe hak kazananların bugün emekli olsalar elde edecekleri net reel gelir grafiğine bakarsak karşımız çıkan tablo:

Emeklilik hakkına kavuşmalarına rağmen, dayanıp sebat eden ve bugüne kadar sistemden çıkmayıp hisse fonlara yatırım yapan çoğu katılımcı pek şanslı olamamışlar. Reel getiri elde edebilmelerinin nedeni %25 devlet katkısını olmuş, onunda önemli bir kısmını kurban etmiş olsalar da cana geleceğine mala gelsin diyebiliriz.

Finans ne zaman aldatmaca olmaz?

Finans “gelecekte size fayda sağlama taahhüdüne karşılık bugün elindeki parayı vermektir” şeklinde tarif edilebilir. En baştan beri taahhüt edilen bu faydayı vermeme kafaya koyulmuş ise buna aldatmaca denir, diğer bütün durumlar finansal risk olarak sınıflandırılır!

Taahhütler yerine getirildiği durumda, yani finans olduğunda, yatırımların sonuçlarının muhasebesi arzuların veya beklentilerin karşılamadığı görülebilir.

Muhasebe geçmişi konuşurken finans gelecekle ilgilenir. Şimdiye kadar bende geçmiş performansa baktım, yani muhasebe yaptım. Bunu yapmanın en önemli nedeni genellikle gelecek için öngörü yaparken geçmiş performans ele alınır. Örneğin birisi çıkıp ta “ben 100 metreyi 10 saniyede koşarım” derse ilk işimiz şimdiye kadar bunu kaç kere başardığını sormak olur.

Ancak finansal piyasalarda tarihin tekerrür edeceğini düşünmek çok da doğru sonuçlar vermeyebilir. Geçmiş fiyat verilerine bakarak geleceği tahmin etmeye çalışan en meşhur yönteme “teknik analiz” deniyor. En basit piyasa takip programında bile son derece gelişmiş teknik analiz araçları bulunmaktadır, bunun yanı sıra bu konuda sayısız paralı, parasız tavsiyeye de ulaşmak mümkündür. Herkesin aynı araç ve verileri kullandığı piyasalarda bu şekilde nasıl para kazanılır sorusuna tek cevabım herkesin aynı şeye bakıp değişik şeyler gördüğü şeklindedir.

Bedava kristal küre

BES’te toplam birikimimizi belirleyen iki etken vardır: düzenli yatırdığımız katkı payları (anapara) ve yatırımların getirileri. Zaman geçtikçe toplam birikimimizin içinde yatırımların getirileri katkı paylarının önüne geçiyor. Bunu anlamı son getiriler yükselirse sadece son katkı payımız değil bütün geçmiş birikimlerimiz bundan olumlu etkileniyor, tabii tersi de geçerlidir, ama tersinin hep bizim dışımızdakiler için geçerli olduğunu düşünmek insanı rahatlatır. Zaten BES’te kısa zamanda yüksek getiriye ihtiyacı olanlar sadece emekliliğe hak kazananlar veya kazanmak üzere olanlardır.

Genelde hisse senedi, altın, döviz gibi gelecek fiyat ve gelirlerini kestirilemeyen yatırım araçlarının en riskli olduklarına hükmedilir ve bu yüzden getiri beklentileri daha yüksek olur. Buna karşın tahviller, adlarına sabit getirili menkul kıymet denilerek, öngörülebilir düşük riskli olarak nitelikledirilmektedirler. Doğrusal risk-getiri ilişkisi finansın temel öğretilerinden biridir. Ancak 16 yıllık BES yolculuğunda bu tahvillerde bu ilişkinin yürümediğine şahit olduk.

Peki, gelecekte bizi neler bekliyor olabilir? Gelecek yazılarımda bu konunun dinamiklerine eğilmeyi düşünüyorum. Ancak hangi yatırım aracının ne kazandıracağını söyleyen kristal küreye sahip olmayınca bende hesap kitapla idare etmeye çalışacağım.

Not: Haklarında Ayrıntılı yazı yazmadığım diğer fonların yatırımcıya verim ve getirilerine buradan ulaşabilirsiniz

BES'te Fon performansları

Aylık düzenli bir birikim olan BES’te başlangıç ve sonuç endeksine bakıp sonuç çıkarmanın eksikliğini ortaya koymuş ve gerçek performansı EGM BES Tüm endeksi temel alarak “Devlet katkısı olmadan BES ne kadar cazip” adlı yazımda irdelemiştim. Unutanlar veya “şimdi bir de o yazıya mı dönüp bakacağız” diyenler için kısa bir özet yapalım: Sisteme giriş tarihine göre değişmekle birlikte BES Tüm endeksi yıllık reel +%0,5 ile -%0,5 arası bir getiri sağlamıştı. 2013’ten önce vergi teşviki, 2013 yılından itibaren de %25 katkı hesaba eklenince enflasyonla başa baş olan bu bilek güreşinin katılımcıyı pek üzmediğini rahatlıkla söyleyebiliriz.

Söz konusu çalışma genel BES Tüm endeksi üzerinden yapılmıştı. Aslında kimse endekse yatırım yap(a)mıyor, onu teşkil eden fonlara yatırım yapıyor. Ama endeksin ağırlıklandırmayla oluşumu nedeniyle bu rakamın ortalama BES yatırımcısının performansını izleme olanağını verdiğini kabul edebiliriz. Bu yazıda endeksi oluşturan bazı alt fon gruplarının performansını inceleyeceğim. BES’te sıkça, risk profilinize göre, çeşitli fonlardan oluşan bir portföy oluşturmanın önemine değinilir. Fon yöneticilerinin temel söylemlerinden biride iyi oluşturulmuş portföylerle riskinizi kontrol altında tutarken ortalamanın üstünde getiri elde edebileceğiniz de dile getirilir. Aslında ortalamanın oluşması için katılımcıların yarıya yakınının altta kalması matematiksel bir gerçek olsa da, altta kalanın sizin olmamanız için bolca dikkat ve dua etmek lazımdır.

Sonuçlara geçmeden her teknik çalışmada olduğu gibi, çalışmanın çerçevesini vermek istiyorum:

1.  Sadece 2003 yılından beri verisi olan fon grupları ele alındı: 2012 yılından sonra bilgisi olan özel sektör borçlanma, fon sepeti, Kıymetli madenler ve endeks fon grupları dahil edilmedi.

2.   Fon gruplarının en az 3 yıllık performanslarına bakıldı. Diğer bir deyişle 3 yıldan daha kısa dönemdeki performanslarına bakılmadı.

Bu çerçevenin nedeni: BES ortalama 25 yıllık bir yolculuk. Birkaç dönemin performansı daha değişken olsa bile toplama bakıldığında etkisi sınırlanıyor. 3 yıllık bir dönemde aşırı kar (veya zarar) yapılan bir yılın etkisi %33 olurken, 15 yıllık dönemde etkisi %6,6 ya düşüyor. Ayrıca bu süre içinde dengeleyecek tam tersi aşırı bir zarar (kar) yapılan bir senenin olma olasılığı da artıyor.

EGM’nin sınıfladığı 15 e yakın fon grubu olmasına rağmen 2003’ten beri 7 fon grubu var: Borçlanma araçları TL, Borçlanma araçları döviz, Hisse senedi, Likit, Karma, Değişken, Standart. En ilgi çekenler genelde Hisse senedi, TL Borçlanma araçları ve Yabancı Para Borçlanma araçlarıdır. Aşağıda her bir fon grubunun 2003-2016 arası yıllar itibariyle getirilerinin grafiği BES Tüm endeksi ile karşılaştırmalı olarak yer almakta.

Grafikler nasıl okunmalı: En solda en eski yatırılan katkı payının bugünkü reel değerini gösteriyor, sağa gittikçe yeni yatırılanların bugünkü değeri yer alıyor. Örneğin ilk Borçlanma araçları (TL) grafiğinde 31.10.2003 yılında yatırılan 1 TL’nin bugünkü reel değeri 1.40 TL olmuşken, 31.10.2016 da yatırılan 1 TL reel olarak 0.80 TL’ye düşmüş.

BES Tüm üzerinden gözlemlenen fonun ilk dönemlerde oldukça yüksek (%50) olan reel getiri sürekli düşerek 2009 başlarında negatife düşmüş, uzunca bir süre bu bölgede kalırken yavaşça o getiriye ulaşmış. Bunlar dönemsel performans, burada asıl önemli olan tabii ki birikimli yıllık getiri oranları: sonuçta elimize geçecek olan reel birikimi belirleyen bu performansların birikimli haline bakmak lazım. Grafiklere ve yorumlarına geçmeden fon gruplarının da gerek dönemsel getirileri, gerek birikimli getirileri açısından 4 ana başlık altında toplanabileceğini gözlemledim.

Varlık sınıflarına göre fonların gruplandırılması

1. TL Borçlanma Araçları + Standard fonlar grubu
2.  Değişken + Likit fonlar grubu
3. Hisse fon grubu
4. YP borçlanma araçları + Karma fonlar grubu

Hatta ilk iki grup BES-tüm ile çok yakın hareket ederken 3. ve 4. grup fonların daha az korelasyonu olduğu gözlemlenebiliyor. İlk iki fon gruplarında Devlet tahvilinin ağırlığı bu etkiyi yaratmış olması doğal. Adları üstünde olan YP Borçlanma ve Hisse senedi ise Devlet tahvilinden değişik bir varlık sınıfı olduklarından bağımsız hareket etmeleri de doğal.

TL Borçlanma araçları

Gözüken o ki yatırdığı paranın %1 ile %3 arasını topluma geri vermek isteyenlerin favori yatırım aracı TL borçlanma araçları, diğer adıyla devlet tahvili. Bu fon grubu devletten aldığı %25’lik kaktı payını devlete iade etmekte ısrarlı gözüküyor. Benzer bir getiri eğrisi olan Esnek ve değişken fonlarla beraber tüm BES sisteminin %50’sini bu fonların teşkil ediyor. BES fonlarının kötü yönetildiği eleştirilerinin kaynağı da bu fonların olduğu ortaya çıkıyor. Önümüzdeki dönemlerde tahvil piyasasında büyük karlar edilmediği takdirde yakın tarihte bu fonlara yatırım yapmış emeklilerden daha epey şikayet geleceğini söylemek için kristal küreye ihtiyaç yok.

Toplam fonların %13’ü olan Likit fonlar bu gruptan eğimi benzer olsa da getiri olarak pozitif olması nedeniyle ayrışıyor. Adı üstünde kısa vadeli yatırımın kazandırdığı uzun vadenin ise kaybettirdiği bir ekonomik çevrenin de ayrıca sorgulanması lazım.

Standart ve Değişken/esnek fonların eğrileri de TL Borçlanma araçlarına parallelik göstermekte

YP Borçlanma araçları

Yatırımcısını gerçekten sevindiren YP borçlanma araçları ile bu fonlarla beraber hareket eden karma fonların grafiği:

Hisse senedi fonları

Genelde hisse senedi yatırımının uzun vadede en iyi getiriyi sağlayacağı yönünde, en azından piyasa profesyonelleri arasında, yaygın bir inanç vardır. Ancak gözüken Borsa İstanbul bu konuda anti tez oluşturma yolunda ilerliyor. 2004 yılından önce girenlerin biraz direnmelerine rağmen, hisse senedi yatırımcısı BES’in kaybedeni gözüküyor. Bu varlık sınıfının yüksek iniş çıkışlara sahip olduğundan geçirilecek birkaç iyi dönem, eski birikimlere de etki edeceğinden, hızlı bir toparlanma yaşama şansına da hala sahip: Borsadan ümit kesilmez.

Cennete merdiven alanlar

Stairway to heaven

Geçen yazımda TL borçlanma araçlarının kötü performansının BES sisteminin bir eleştirisi olarak algılandığını gördüm. Benim BES sistemi ile eleştirilerim veya endişelerim güven sorunu ile ilgilidir. Fon performansları daha ziyade içinde bulundurdukları yatırım araçlarıyla ilgilidir. Birkaç fonda beceriksiz veya şanssız bir fon yöneticisi bulunsa bile bunlar incelenen fon grupları içinde sadece ortalamayı biraz etkilerler. Şanslı veya becerikli fon yöneticilerinin de bulunma olasılığını göz ardı etmemek lazım. Ancak Bireysel emeklilik sistemine asıl zarar verecek olan bu sistemin ana parçaları olan devlet, emeklilik şirketleri, fon yöneticileri veya dağıtıcılarının kısa vadeli çıkarlar için sistemi kurcalamalarıdır. Kısa vadede bazı sorunlar çözülse de yatırımcıların bu olayların farkına tahmin edilenden çabuk ve iyi vardıklarını unutmamak lazım.

Sevdik mi tam severiz

Bu sefer fonlarının tartışmasız yıldızı Yabancı para borçlanma araçları fon grubunu ve Karma fonları inceleyelim. İçinde ağırlıklı olarak T.C. Euro Bondları olan YP borçlanma araçları fonlarının faiz kazandırmalarından dolayı nakit dövize göre bariz üstünlükleri vardır. Üstelik bu tahvillerin DTH’ın üstünde bir faiz getirisini olması da dövize yatırım yapacak katılımcılar için onları oldukça cazip kılmaktadır. Uzun vadeli bir yatırım olmaları gerekmesine rağmen bu fonlarında kısa vadeli konjonktürel hareketlere bağımlı olduklarını, ne yazık ki, gözlemliyoruz. Aşağıdaki grafikte YP Borçlanma fonlarının toplam fonlar içindeki payı ile TL’nin döviz karşısındaki değer kaybının gelişimlerini gösteriyorum:

Sol eksen (kırmızı) kurların değerlerini, sağ eksen (mavi) YP Borçlanma araçlarının toplam fonlar içindeki payını gösteriyor

Yukarıda grafik yatırım tercihlerimizin kurların gelişimine fazlasıyla duyarlı olduğunu gösteriyor: Kurlar düşerken dövizi hızla terk ediyor, çıkarken aşıklar gibi koşarak sarılıyoruz: 2003-2011 döneminde döviz kuru düşer veya sabit kalırken YP fonlara ilgi hızlı bir şekilde azalmış, toplam fonlar içindeki payları %11’lerden %4'lere kadar gerilemiş. Ancak 2013’ten itibaren kurların yükselmesiyle birlikte bu fonlara bir hücum başlamış ve oran %15’ler seviyesine yükselmiş.

Karma fonlar

Adı üstünde karma olan fonların tanımı: “Her birinin değeri fon portföyünün %20’sinden az olmayacak şekilde, fon portföyünün en az %80’i ortaklık payları, borçlanma araçları, altın ve diğer kıymetli madenler ile kira sertifikalarının en az ikisinden oluşan fondur”.

Bence esnek/değişken fonlarla birlikte fon yöneticisine en büyük insiyatifi veren iki fon türünden biri. İçlerindeki varlık dağılımı çeşitli olsa bile YP Borçlanma araçları fonlarına paralel bir gelişim göstermişler, bu nedenle o fonlar da “Galacticos” sınıfına girdiler. Ağustos 2019 sonu itibariyle toplam fonların %2,16’sını teşkil ediyorlardı. Daha önceki yıllardaki verilere ulaşmadım ancak o zamanlarda pek popüler olmadıkları konusunda bir hissim var. Belki EGM ileride eski tarihli bilgilere ulaşmada bizlere daha yardımcı olur.

Los Galacticos

YP Borçlanma araçlarının ve karma fonların iç verim oranlarına bakarsak yıllık % 5’in altına düşmeyen bir reel getiri hiç de azımsanacak bir oranı değildir. Gelişmiş ülkelerde bu seviyedeki oranların hisse senedi yatırımlarında beklenildiğini göz ardı etmemek lazım.

Yine yaptığımız gibi emekliliğe hak kazananların yatırdıkları paraya göre bugün emekli olsalar elde edecekleri net reel gelir grafiğine bakarsak karşımız çıkan tablo:

Benzer bir eğriye sahip olduklarından karma fonları grafiği sade tutmak adına koymadım.

Boyut önemlidir!

İllaki olumsuzluk arayacaksak getirilerin yeni girenlerde gittikçe düştüğü ileri sürülebilir. Bu aslında olayları biraz grafikle anlatmanın azizliğinden kaynaklanıyor. Geçen yazıda belirttiğim gibi toplam getiri=süre* iç verim olarak hesaplanıyor. İç verim %5-6 arasında neredeyse sabit seyretmiş, hatta son yıllarda yüksek seviyelerinde. Buna rağmen son yıllarda girenlerin (2010 veya hemen öncesi) süreleri kısa olduğundan (tabii ki 16 yıla göre kısa yoksa o yılların nasıl zor geçtiğini takdir ediyoruz) etkisi azalıyor. Finansçıların kaldıraç etkisi dediğimiz olgu ile karşı karşıyayız. Eskiler damlaya damlaya göl olur derlermiş, finansçılar kaldıraç diyor.

BES’in kaldıraç etkisinin ne kadar önemli olduğuna yeterince burada da ortaya çıkıyor. Buna ağırlıklı ortalama vade veya türkigilizce de duration deniyor

Transfer sadece sporda olmaz

TL cinsi borçlanma araçlarına yatırım yapanların aldıkları katkıyı devlete iade ettiklerinden söz etmiştik. Anlaşılan o paraları aynı devlete döviz cinsi borç verenler ceplerine koymaya başlamışlar. Yandaki meşhur resimdeki gibi aynı devlete kimin kendi parasıyla borç verdiği, kimin başka ülkelerin parasıyla borç verdiğini BES katılımcıları da farkına varıp resmin doğru tarafına katılmışlar. Sonuçta işin ucunda gerçek para olunca kimse kül yutmuyor.