BES fonları performans metodolojisi

 

Yaptığım ve paylaştığım BES fon gruplarının performansları çalışmasında kullandığım bir takım varsayım ve teknikleri burada açıklamaya çalışacağım. Yazıları bu teknik açıklamalarla boğmamak için merak edenler kişiler için bu metodolojiye bağlantı vereceğim. Umarım yeterli ve açık olmuştur

Çalışmanın esasları

Aylık düzenli bir birikim olan BES’te başlangıç ve sonuç endeksine bakıp sonuç çıkarmak yanlış değilse bile eksik bir yöntemdir. BEs fonlarının performansını incelerken aşağıdaki unsurlar göz önüne alınmalıdır:

1.  BES periyodik birikim esaslıdır: Başlangıç ve sonuç endeks ve getirilerinin bize söylediği tek şey eğer tüm birikimimizi başlangıç tarihinde BES’e yatırıp bir daha hiç para ekleyip çekmeseydik paramızın reel olarak geleceği seviyedir. Halbuki biz BES’e her ay para yatırıyoruz. Ocak 2004 yılında 100 TL yatırdığımız gibi Şubat ayında da 100 TL yatırıyoruz ve böylece belki 20 yıl boyunca her ay düzenli katkı payı ödeyip biriktiriyoruz. Her yıl katkı payımızı enflasyon oranında artırıyoruz. Kısaca Ocak 2004’te yatırdığımız katkı payı Aralık 2020’de 828 TL olabilir ama Ağustos 2010 yılındaki 172 TL’miz ne oldu? Meraklısı için not: Ağustos’taki 172 TL Ocak 2004’teki 100 TL’nin enflasyon oranında artırılmış eşdeğeridir.

Görüldüğü gibi yatırılan her katkı payı değişik zamanlarda yatırıma yöneldiği için hepsi değişik tutarlarda getiri elde etmişlerdir. Dolayısıyla ödeme serilerinin incelenmesi gerekmektedir. 

2.  Vergi: BES’te elde edilen gelirlerden belirli bir oranda vergilendiriliriz. BES son derece regüle bir yapı olduğundan bunda kaçınma imkanı da, ne yazık ki,  yoktur. Değişik yatırım araçlarının karşılaştırılması yapılırken vergi öncesi getirilere bakmak daha doğrudur, herkesin vergilendirilmesi değişik olabilir. Ancak enflasyonun ne vergi verme, ne de yatırım aracı seçme alışkanlığı yoktur, herkesten ve herşeyden alıp götürür. Biz getirilerimizden vergi verir ve kesintiye uğrarken enflasyondan bir kesinti olmaz. Bu nedenden dolayı vergi sonrası getirilere bakmak gerekmektedir. Genelde araştırmalarda göz ardı edilen nokta tam da bu vergi kısmıdır. Vergilendirme kademeli olarak sistemde kalma süresine bağlı olarak azalmaktadır: Erken ayrılmada %15 olan vergi oranı emeklilik hakkı kazananlar için %5’e iniyor. Sistemden emeklilik hakkı kazanmaya göre baktığımızdan vergi oranını %5 olarak hesaplayacağız. 

3.  Karşılaştırma kriteri: Çalışmalarımda karşılaştırma kriteri olarak enflasyonu almamın bir nedenini yukarıda anlatmış oldum. Diğer nedeni için herkesin karşılaştırma kriteri başka olabilir, kimisi altına endekslerken, kimisi dövize, kimisi ise bir yatırım sepetine endeksleyebilir. Yaratıcılık ve seçimde sınır yok gibidir, ama enflasyon herkesin ortak olarak yaşadığı bir olgudur, bir bayrak altında toparlar gibidir! 

4.  Yönetim gider kesintisi: Emeklilik fonlarının yönetilmesi nedeniyle toplam birikim üstünden belirli bir yönetim gideri kesilmektedir. Devlet katkılarının yönetildiği “katkı” fonlarında ve “OKS” fonlarında bu gider daha düşükken diğer (gönüllü) fonlarda yıllık %0,75 ile %2,25 arasında değişmektedir. Doğal olarak yatırımcıyı ilgilendiren yönetim ücreti düşülmüş net getiridir. EGM endekslerinde belirtilen getirilerde zaten bu net rakamlar olduğundan herhangi bir ayarlamaya gerek yoktur.

5.  Zaman aralığı: BES en az 10, ortalama 20 yıllık bir yolculuk. Birkaç dönemin performansına bakıp bir sonuca ulaşmak yanıltıcı olur. 3 sene birikim yapmış birisinin emekliliği hak etmesine en az 7 yıl, genelde 17 yılı daha var. Kısacası daha yolculuğun başında elde edilen performansın fazla bir önemi yok. Maraton koşarken erken depar fazla anlamlı pek olmaz. Belirli bir dönemde yapılan yüksek performansa karşı dengeleyecek düşük performans olasılığı aynı derecede vardır. Bu nedenle çalışmalarımın anlamlı olması için emekliliğe hak kazanmış (en az 10 sene katkı payı ödemiş) veya artık sonraki performansların genelde fazla etki etmeyeceğini düşündüğüm (emekliliğe en fazla 3 yıl kalmış) dönemleri incelemeyi tercih ediyorum.

6.  İncelenen fon grupları: En az 7 yıllık bir geçmişi olmayan dönemleri incelemediğimi yukarıda anlatmıştım. Bu nedenle en az 7 yıllık bir verisi olmayan fon grubu da incelemeye girmiyor haliyle.

7.  Neden BES Tüm endeksi de inceleniyor? Aslında kimse endekse yatırım yap(a)mıyor, onu teşkil eden fonlara yatırım yapıyor. Ama endeksin portföy büyüklüklerine göre ağırlıklandırılmaları nedeniyle bu rakamın ortalama BES yatırımcısının performansını izleme olanağını verdiğini kabul edebiliriz. Tabii ağırlıklı bir ortalamanın oluşması için katılımcıların yarıya yakın belirli bir kısmının ortalamanın altında kalması matematiksel bir gerçek olsa da, altta kalanın sizin olmamanız için bolca dikkat ve dua etmek lazımdır.

Veriler ve grafikler ne anlama geliyor?

Çalışma BES sistemine herhangi bir dönemde başlayan katılımcının o fon grubundaki performansını değerlendirmeye yönelik. Örneğin 1 Ocak 2004’te sisteme katılan, kısacası 31.12.2020 itibariyle 17 yıl=204 aydır düzenli ve eşit katkı payı ödeyen birisi performansını görebilir. Benzer şekilde yatay eksendeki 1 Ocak 2010 tarihi ise o tarihte BES sistemine katılmış birisinin toplam birikim (10 yıl=120 aylık) performansını göstermekte.

Reel iç verim oranı: Yatay eksende BES sistemine katılım tarihi yer almaktadır. Aşağıdaki grafiğe göre, örneğin Temmuz 2007 tarihinde BES sistemine girmiş bir katılımcının devlet katkısı olmadan (kırmızı çizgi) reel iç verim oranı %1,5, Devlet katkısı ile beraber yıllık %3,5 olarak gözükmektedir. Bunu anlamı Temmuz 2007’den Aralık 2020’ye kadar geçen sürede (12,5 yıl) yatırmış olduğu katkı payları enflasyonun %1,5 üstünde, devlet katkısı ile beraber hesaplandığında %3,5 üstünde getiri getirmiş demektir.

Bugünkü Değer: Bu grafik ilgili fon grubunun enflasyona göre yıllar içindeki performansını göstermektedir. Örneğin aşağıdaki grafikte raporlarda Yatay eksende BES sistemine katılım tarihi yer almaktadır. Aşağıdaki grafiğe göre Ocak 2004 yılında yatırılan 1 TL reel olarak bugün (31.12.2020) yaklaşık 1.70 TL olarak %70 değer kazanmış. Buna karşın Temmuz 2010 tarihinde yatırılan 1 TL reel olarak aynı kalarak %0 reel değer kazanmış

Bunlar dönemsel performans, burada asıl önemli olan tabii ki birikimli yıllık getiri oranları: sonuçta elimize geçecek olan reel birikimi belirleyen bu performansların birikimli haline bakmak lazım.

Devlet Katkılı iç verim oranı: Devlet Katkılı iç verim oranı sisteme yeni katılanların iç verim oranlarının üstel bir şekilde arttığı görülüyor. Olay %25 devlet katkısının daha az seneye yayılmasından kaynaklanıyor. 2004 yılında giren %25 katkıyı 16 yıl için alır ve bu iç verim oranına yıllık %1,40 [1,25^(1/16)-1] olarak yansırken, 2013 yılında giren bir katılımcı için bu yıllık %3,24 olarak yansımakta; dolayısıyla zaman geçtikçe bu oran düşmekte.

Bu durumu göz önüne alarak bir ayarlama yaptım. EGM verilerine göre, Türkiye’de BES ve OKS katılımcılarının, sisteme katıldıkları tarih itibariyle, ortalama yaşları 35 civarında. Dolayısıyla ortalama 20 sene sistemde kalmaları bekleniyor. Bende her katılımcının 20 yıllık bir birikim yapacağı ve kalan sürede yatırım ve katkı paylarından enflasyon kadar, yani 0 reel getiri kazanacağı varsayımı ile bir “normalizasyon” çalışması yaptım ve BES Tüm endeksi için aşağıdaki grafik meydana çıktı:

Dikkat edilmesi gereken bir konu bu getiriler 1 aylık iken iç verim oranları yıllık olarak verilmektedir. Diğer bir deyişle her bir getiri oranı 12’ye bölünürse iç verim oranı ile karşılaştırabilir olabilir. Örneğin Temmuz 2008’deki %20’lik reel getiri 1 ay içindir, dolayısıyla katkısı yıllık bazda sadece %20/12= %1.67.

Burada bir tutarsızlık var gibi gözükebilir. 2009 yılında sisteme girip 2019 yılında çıkan birisinin neredeyse bütün bu süre boyunca aylık %1’in altında reel getiri elde etmişken, bir önceki grafikte bu kişinin yine devlet katkısız reel %1,5 elde ettiği gözüküyor. Yukarıdaki grafik katılımcının 31.12.2020 tarihine kadar sistemde kalmaya devam ettiğine göre hazırlanmıştır. Dolayısıyla bu tarihten sonraki performansların da iç verim oranı hesaplamasına katıldığını belirtmek lazım.

BES’lenme zamanı

 

Aylık düzenli bir birikim olan BES’te önemli olanın başlangıç ve sonuç endeksleri arasındaki fark olmayıp endekslerin ortalama performansına bakılması gerektiğini ortaya koymuştum. Bu gerçek performans hesaplamaların EGM BES tüm endeksi üstünden olduğu gibi çeşitli varlık endeksleri (Borçlanma araçları, Hisse, döviz, standart vb.) üstünden 2019 yılında yapmıştım. Aradan geçen sürede performans değerlendirmesini güncellemek gerekti ancak bir sorun vardı: 2020 yılından itibaren EGM yepyeni kıyas grupları oluşturmuştu ve artık veriler bu kıyas gruplarına göre yayınlanıyordu. Kısacası benim eski kıyas gruplarına göre yapmış olduğum çalışmamı güncellenmem son derece zordu. Ne var ki EGM burada son derecede yardımcı oldu ve eski ve yeni grupları eşleştirecek bilgileri bana sağladı. Bu nedenle EGM genel müdürü Mustafa Akmaz ve ekibine tekrar teşekkür etmek istiyorum.

Çalışmanın teknik ayrıntı ve varsayımlarını ayrı bir yazıda açıklamaya çalıştım. Merak edenler bu bağlantıdan o yazıya ulaşabilirler.

2019 çalışması ile karşılaştırma

BES Tüm endeksinin 2019 yılındaki performansını kısa bir özetlersek, BES Tüm endeksi, sisteme giriş tarihine göre ve devlet katkısı hesaba katılmadığında, yıllık reel +%0,5 ile -%0,5 arası bir getiri sağlamıştı. 2013’ten önce vergi teşviki, 2013 yılından itibaren de %25 katkı hesaba eklenince enflasyonla başa baş olan bu bilek güreşinin katılımcıyı pek üzmediğini, devlet katkısının kar olarak kaldığını belirtmiştim. Açıkçası, aynı çalışmanın sadece 1,5 yıl sonra güncellenmesinde de sonucun pek farklı çıkmayacağını düşünüyordum. Öyle ya, 1,5 yıllık bir performansın 2004 yılından beri 15 yıldır sistemde olan birinin genel performansını ne kadar etkileyebilirdi? Ancak sonuçların biraz şaşırtıcı olduğunu itiraf etmeliyim. Devlet katkısı hesaba katılmadığında, sisteme giriş tarihi itibariyle tüm BES fonlarının yıllık reel getirilerinin, hem 2019 çalışması hem 2020 çalışması sonuçları aşağıda gibi oluştu:

Görüldüğü gibi her zaman diliminde yıllık reel getirilerde hatırı sayılır bir yükselme olmuş. Sistemde kalış süresi azaldıkça farkın artması normal, birikim sayısı az olunca ortalamayı yükseltmek kolay oluyor. Doğal olarak, endeksi oluşturan fon kıyas gruplarında da benzer bir durum gözlemleniyor.

Ne oldu da fon getirileri böyle fırladı?

2020 yılı performansı

Bunun için endeksin ve fon gruplarının özellikle son 1,5 yıldaki reel getiri oranlarının oluşumuna bakmak lazım. Aşağıdaki tablo BES Tüm endeksi ve Tüfe gelişimlerini gösteriyor

Mavi çizgi her iki endeks arasındaki farkı gösteriyor. Görüldüğü gibi BES endeksi 2009 yılına kadar enflasyonun üzerinde hızla artarken bu tarihten 2018 sonuna kadar sabit kalmış, hatta 2008 seviyelerine kadar düşmüş. Bu 9-10 yıllık dönemde enflasyonla mücadelede pek başarılı olmayanrak reel bir getiri sağlamayan BES fonları 2019 yılından itibaren tekrar pozitif reel getiri sağlamaya başlamışlar.

2020 yılında sağlanan pozitif getiri sadece 2020 yılı katkı paylarına değil tüm birikimlere uygulandığından BES yatırımcısına güzel ve tatlı bir sürpriz olmuş.

Devlet katkısı hesaba katıldığında pastanın kreması da geliyor. Burada tekrar bir hatırlatma yapmak istiyorum: Devlet katkısını hak etmek için 10 yıl ve 55 yaş kısıtı olduğundan bende analizlerimi sisteme en geç 2013 yılında girmiş olanlarda kesiyorum, yani devlet katkısına en fazla 3 yılı kalanlar. Sisteme giriş tarihlerine göre BES yatırımcılarının yıllık reel iç verim oranları aşağıdadır:

Devlet katkılı getiri oranı mavi ile gösterilmekte. Devlet katkısı hesaba katılmadığında reel getiri yıllık %1,70 ile %2,80 arasında seyrederken, mavi çizgi ile gösterilen devlet katkısı hesaba katıldığında bu oran yıllık %2,70’ten başlayıp %8,50’lere kadar çıkıyor!

Normale dönüş

%8,50 reel getiri var da kimse farkına varmadı mı? Sonradan girenler daha mı şanslı? Olay %25 devlet katkısının daha az seneye yayılmasından kaynaklanıyor. 2004 yılında giren %25 katkıyı 16 yıl için alır ve bu iç verim oranına yıllık %1,40 [1,25^(1/16)-1] olarak yansırken, 2013 yılında giren bir katılımcı için bu yıllık %3,24 olarak yansımakta; dolayısıyla zaman geçtikçe bu oran düşmekte.

Bu durumu göz önüne alarak bir ayarlama yaptım. EGM verilerine göre, Türkiye’de BES ve OKS katılımcılarının, sisteme katıldıkları tarih itibariyle, ortalama yaşları 35 civarında. Dolayısıyla ortalama 20 sene sistemde kalmaları bekleniyor. Bende her katılımcının 20 yıllık bir birikim yapacağı ve kalan sürede yatırım ve katkı paylarından enflasyon kadar, yani 0 reel getiri kazanacağı varsayımı ile bir “normalizasyon” çalışması yaptım ve BES Tüm endeksi için aşağıdaki grafik meydana çıktı:

Bu sonuçlarla beklenen reel getiri oranı %2,0 ile %2,50 arasında seyretmekte. Bu oranın içinde devlet katkısının yıllık %1,12 payı olduğu da göz ardı edilmemeli.

Aynı çalışmayı + %1 ve %2 reel getiri için yaptığımızda sonuçlar aşağıdaki grafiktedir

20 yılı doldurmalarına az kalanların getirilerinde, olağanüstü bir sıçrama olmadığı takdirde, bir değişiklik beklenmezken, henüz 10 seneyi doldurmamışlarda gelecek getiriler hala fark yaratabilecek durumda gözükmekte.

Sonuç

BES’te mevcut reel getiriler devam ettirilse yıllık %2-3 arası bir reel getiri beklentisi söz konusu. Bunun azımsanmayacak bir oran olduğunu düşünüyorum.

Gazoz değil BES

Gazoz değil BES

                          

BES yatırımcısı bir okuyucum sordu: Fon işletim bedelini katkılarımızın profesyonelce yönetilmesi için ödediğimizi düşünüyorum; Doğru mu düşünüyorum?

Bu düşünce doğru olmakla birlikte eksiktir: Doğrudur, birikimlerimizi yöneten portföy yönetim şirketleri (PYŞ) ödenen bu bedellerde pay almaktadırlar. Eksiktir, bu bedellerin pek azı PYŞ’lere gitmektedir. 2019 yılında PYŞ’lerin Fon yönetim giderlerinden aldığı toplam payın sadece %7 olduğunu pek çoğumuz bilmez. Peki, geri kalan %93’ü nereye gidiyor? Ağırlığının tanıtım ve dağıtım gideri olduğunu söyleyebiliriz. Aynen gazlı içeceklerde olduğu gibi, ödenen bedel en çok ürünün size tanıtılıp ulaştırılmasına harcanırken, ürünün kendisi fiyatın içinde son derece küçük bir pay tutmaktadır.

BES’iniz ayağınıza mı geliyor?

Emeklilik şirketleri işletim gideri olarak fonun büyüklüğünden ortalama %1,42 almaktadırlar. Devlet katkı fonlarında bu oran %0,35, OKS (otomatik katılım) fonlarında %0,85 iken diğer fonların ortalaması %1,65 olarak dağılmaktadır. Bu rakamların %7,42’si yani fon büyüklüğünün sadece %0,11’i birikimlerinizi iyi yönetmesi için PYŞ’lere gitmektedir. PYŞ’lerin Fon işletim giderlerinden aldığı paylar her fon tarafından açıklanmaktadır. Ben de emeklilik fonlarının büyüklük olarak %90’ını temsil eden 142 fonun raporlarından aşağıdaki tabloyu derledim:

Fon işletim giderlerinin %92,5’inin nereye gittiğini tam olarak söylemek biraz daha zor. Bu konuda toplu bilgi Türkiye Sigorta Birliği’nin sitesinde bulunuyor. Buna göre 2018 yılında gelirlerin %6,2’si PYŞ’lere aktarılırken, %22’si faaliyet karı % 65’i ise faaliyet giderlerinden oluşmuş. Bu orandaki bir faaliyet karının rekabetin ve devletin ilgisini çekeceğini belirtebiliriz. 

Faaliyet giderlerin ise emeklilik şirketlerinin bize ulaşıp BES’in faydalarının anlatılması, BES’imizi onlardan yapmaya ikna edilmemiz, planlarımızın oluşturulması, satış sonrası hizmetlerin verilmesi için yapıldığını söyleyebiliriz. Emeklilik şirketlerinin sesini duyar gibi oluyorum; Gazozunuzun ayağınıza gelmesi için dağıtım ve reklam harcamaları normal karşılıyor da sıra BES’e gelince niye itiraz ediyorsunuz? OKS ile devlet zorlayana kadar kaçınız kendi kendine gidip BES yaptırdı? Reklam yapmayan cola şirketlerinin unutulup gittiğine hep beraber şahit olmadık mı? Bu işlerin hiç biri bedava olmuyor!

BES’inizi soğuk için!

Acaba emeklilik şirketleri performansa dayalı bir ücretlendirme yapıyorlar mı? Öyle ya belki de iyi bir ödül ile PYŞ’ler teşvik ediliyorsa ucu bize de dokunur!

Bu amaçla PYŞ payları ile fonların 3 ve 5 yıllık performansları ile alınan paylara baktım. Performans ile alınan pay arasında herhangi bir ilişki olmadığını yorumlamak için istatistik dehası olmaya gerek yok! Hatırlayalım korelasyon katsayısının 0,50 ‘den az olması bir ilişki olmaması anlamına gelir.

Bunların grafiklerini ve korelasyon katsayılarını aşağıda sunuyorum:

Anlaşılan gazoz örneğimiz burada da geçerli. Önemli olan gazozun içeriğinden ziyade el altında bulunması!

BES’te yatırımın Nirvana’sında kaza

BES’te yatırımın Nirvana’sında kaza

Uzun vadeli yatırımın çıpası, Nirvana’sı hisse senedidir. Kim ki uzun vadeli yatırım yapacaktır o zaman gösterilen yatırım aracı hisse senedidir. Ekonominin ve şirketlerin büyümesine ortak olunarak uzun vadede yüksek getiri beklenir. Hatta hepimiz vakti zamanında azıcık parayla X hissesine yatırım yapanların nasıl milyoner olduklarını veya eski dolaplardan çıkan büyük amcasının vaktiyle aldığı hisseler sayesinde köşeyi dönenlerin hikayelerini biraz gıpta ile duymuşuzdur. Hisse fonları sayesinde belki de bu talih kuşu bize de uğrayabilir diye düşünmekte yanlış olmaz. BES zaten uzun soluklu bir birikim aracı olduğuna göre, bu ikilinin buluşması ve birlikte olmaları herkesin beklediği mutlu son olmalıydı. Devletimiz de bu görüşte olduğundan Gönüllü ve OKS Standart emeklilik fonlarına 2018 sonundan itibaren en az %10 hisse senedi alma zorunluluğu getirdi. Ne de olsa söz konusu olan ekonomimize uzun vadede katkı sağlayarak tüm paydaşların beraberce kazanacağı bir yatırım aracıydı.

Peki, BES hisse fonlarında geçmiş performans ne olmuş? Beklenen Kazan- kazan durumu olmuş mu? Eylül 2019 itibariyle hala sistemde bulunan ve sisteme Ekim 2003 - 2016 yılları arasında girenlerin elde ettikleri yıllık verim oranlarına bakalım:

Görüldüğü gibi 2003 yılında girenlerin dışında hisse fonlara yatırım yapanlarda pek kazanan olmamış!  Hatta 3 yıl önce girenlerin yıllık %6’lara varan kayıplarının olduğu gözlemleniyor.

Verim oranını sistemde kalınan ortalama süre ile çarparak katılımcının elde ettiği toplam getirileri aşağıdaki grafikte mavi ile gösterilmekte. 2013 yılında başlayan (6,5 yıllık) devlet katkısı da eklendiğinde ki getiri ise kırmızı olarak gösterilmekte. Emekliliğe hak kazananların bugün emekli olsalar elde edecekleri net reel gelir grafiğine bakarsak karşımız çıkan tablo:

Emeklilik hakkına kavuşmalarına rağmen, dayanıp sebat eden ve bugüne kadar sistemden çıkmayıp hisse fonlara yatırım yapan çoğu katılımcı pek şanslı olamamışlar. Reel getiri elde edebilmelerinin nedeni %25 devlet katkısını olmuş, onunda önemli bir kısmını kurban etmiş olsalar da cana geleceğine mala gelsin diyebiliriz.

Finans ne zaman aldatmaca olmaz?

Finans “gelecekte size fayda sağlama taahhüdüne karşılık bugün elindeki parayı vermektir” şeklinde tarif edilebilir. En baştan beri taahhüt edilen bu faydayı vermeme kafaya koyulmuş ise buna aldatmaca denir, diğer bütün durumlar finansal risk olarak sınıflandırılır!

Taahhütler yerine getirildiği durumda, yani finans olduğunda, yatırımların sonuçlarının muhasebesi arzuların veya beklentilerin karşılamadığı görülebilir.

Muhasebe geçmişi konuşurken finans gelecekle ilgilenir. Şimdiye kadar bende geçmiş performansa baktım, yani muhasebe yaptım. Bunu yapmanın en önemli nedeni genellikle gelecek için öngörü yaparken geçmiş performans ele alınır. Örneğin birisi çıkıp ta “ben 100 metreyi 10 saniyede koşarım” derse ilk işimiz şimdiye kadar bunu kaç kere başardığını sormak olur.

Ancak finansal piyasalarda tarihin tekerrür edeceğini düşünmek çok da doğru sonuçlar vermeyebilir. Geçmiş fiyat verilerine bakarak geleceği tahmin etmeye çalışan en meşhur yönteme “teknik analiz” deniyor. En basit piyasa takip programında bile son derece gelişmiş teknik analiz araçları bulunmaktadır, bunun yanı sıra bu konuda sayısız paralı, parasız tavsiyeye de ulaşmak mümkündür. Herkesin aynı araç ve verileri kullandığı piyasalarda bu şekilde nasıl para kazanılır sorusuna tek cevabım herkesin aynı şeye bakıp değişik şeyler gördüğü şeklindedir.

Bedava kristal küre

BES’te toplam birikimimizi belirleyen iki etken vardır: düzenli yatırdığımız katkı payları (anapara) ve yatırımların getirileri. Zaman geçtikçe toplam birikimimizin içinde yatırımların getirileri katkı paylarının önüne geçiyor. Bunu anlamı son getiriler yükselirse sadece son katkı payımız değil bütün geçmiş birikimlerimiz bundan olumlu etkileniyor, tabii tersi de geçerlidir, ama tersinin hep bizim dışımızdakiler için geçerli olduğunu düşünmek insanı rahatlatır. Zaten BES’te kısa zamanda yüksek getiriye ihtiyacı olanlar sadece emekliliğe hak kazananlar veya kazanmak üzere olanlardır.

Genelde hisse senedi, altın, döviz gibi gelecek fiyat ve gelirlerini kestirilemeyen yatırım araçlarının en riskli olduklarına hükmedilir ve bu yüzden getiri beklentileri daha yüksek olur. Buna karşın tahviller, adlarına sabit getirili menkul kıymet denilerek, öngörülebilir düşük riskli olarak nitelikledirilmektedirler. Doğrusal risk-getiri ilişkisi finansın temel öğretilerinden biridir. Ancak 16 yıllık BES yolculuğunda bu tahvillerde bu ilişkinin yürümediğine şahit olduk.

Peki, gelecekte bizi neler bekliyor olabilir? Gelecek yazılarımda bu konunun dinamiklerine eğilmeyi düşünüyorum. Ancak hangi yatırım aracının ne kazandıracağını söyleyen kristal küreye sahip olmayınca bende hesap kitapla idare etmeye çalışacağım.

Not: Haklarında Ayrıntılı yazı yazmadığım diğer fonların yatırımcıya verim ve getirilerine buradan ulaşabilirsiniz

BES'te Fon performansları

Aylık düzenli bir birikim olan BES’te başlangıç ve sonuç endeksine bakıp sonuç çıkarmanın eksikliğini ortaya koymuş ve gerçek performansı EGM BES Tüm endeksi temel alarak “Devlet katkısı olmadan BES ne kadar cazip” adlı yazımda irdelemiştim. Unutanlar veya “şimdi bir de o yazıya mı dönüp bakacağız” diyenler için kısa bir özet yapalım: Sisteme giriş tarihine göre değişmekle birlikte BES Tüm endeksi yıllık reel +%0,5 ile -%0,5 arası bir getiri sağlamıştı. 2013’ten önce vergi teşviki, 2013 yılından itibaren de %25 katkı hesaba eklenince enflasyonla başa baş olan bu bilek güreşinin katılımcıyı pek üzmediğini rahatlıkla söyleyebiliriz.

Söz konusu çalışma genel BES Tüm endeksi üzerinden yapılmıştı. Aslında kimse endekse yatırım yap(a)mıyor, onu teşkil eden fonlara yatırım yapıyor. Ama endeksin ağırlıklandırmayla oluşumu nedeniyle bu rakamın ortalama BES yatırımcısının performansını izleme olanağını verdiğini kabul edebiliriz. Bu yazıda endeksi oluşturan bazı alt fon gruplarının performansını inceleyeceğim. BES’te sıkça, risk profilinize göre, çeşitli fonlardan oluşan bir portföy oluşturmanın önemine değinilir. Fon yöneticilerinin temel söylemlerinden biride iyi oluşturulmuş portföylerle riskinizi kontrol altında tutarken ortalamanın üstünde getiri elde edebileceğiniz de dile getirilir. Aslında ortalamanın oluşması için katılımcıların yarıya yakınının altta kalması matematiksel bir gerçek olsa da, altta kalanın sizin olmamanız için bolca dikkat ve dua etmek lazımdır.

Sonuçlara geçmeden her teknik çalışmada olduğu gibi, çalışmanın çerçevesini vermek istiyorum:

1.  Sadece 2003 yılından beri verisi olan fon grupları ele alındı: 2012 yılından sonra bilgisi olan özel sektör borçlanma, fon sepeti, Kıymetli madenler ve endeks fon grupları dahil edilmedi.

2.   Fon gruplarının en az 3 yıllık performanslarına bakıldı. Diğer bir deyişle 3 yıldan daha kısa dönemdeki performanslarına bakılmadı.

Bu çerçevenin nedeni: BES ortalama 25 yıllık bir yolculuk. Birkaç dönemin performansı daha değişken olsa bile toplama bakıldığında etkisi sınırlanıyor. 3 yıllık bir dönemde aşırı kar (veya zarar) yapılan bir yılın etkisi %33 olurken, 15 yıllık dönemde etkisi %6,6 ya düşüyor. Ayrıca bu süre içinde dengeleyecek tam tersi aşırı bir zarar (kar) yapılan bir senenin olma olasılığı da artıyor.

EGM’nin sınıfladığı 15 e yakın fon grubu olmasına rağmen 2003’ten beri 7 fon grubu var: Borçlanma araçları TL, Borçlanma araçları döviz, Hisse senedi, Likit, Karma, Değişken, Standart. En ilgi çekenler genelde Hisse senedi, TL Borçlanma araçları ve Yabancı Para Borçlanma araçlarıdır. Aşağıda her bir fon grubunun 2003-2016 arası yıllar itibariyle getirilerinin grafiği BES Tüm endeksi ile karşılaştırmalı olarak yer almakta.

Grafikler nasıl okunmalı: En solda en eski yatırılan katkı payının bugünkü reel değerini gösteriyor, sağa gittikçe yeni yatırılanların bugünkü değeri yer alıyor. Örneğin ilk Borçlanma araçları (TL) grafiğinde 31.10.2003 yılında yatırılan 1 TL’nin bugünkü reel değeri 1.40 TL olmuşken, 31.10.2016 da yatırılan 1 TL reel olarak 0.80 TL’ye düşmüş.

BES Tüm üzerinden gözlemlenen fonun ilk dönemlerde oldukça yüksek (%50) olan reel getiri sürekli düşerek 2009 başlarında negatife düşmüş, uzunca bir süre bu bölgede kalırken yavaşça o getiriye ulaşmış. Bunlar dönemsel performans, burada asıl önemli olan tabii ki birikimli yıllık getiri oranları: sonuçta elimize geçecek olan reel birikimi belirleyen bu performansların birikimli haline bakmak lazım. Grafiklere ve yorumlarına geçmeden fon gruplarının da gerek dönemsel getirileri, gerek birikimli getirileri açısından 4 ana başlık altında toplanabileceğini gözlemledim.

Varlık sınıflarına göre fonların gruplandırılması

1. TL Borçlanma Araçları + Standard fonlar grubu
2.  Değişken + Likit fonlar grubu
3. Hisse fon grubu
4. YP borçlanma araçları + Karma fonlar grubu

Hatta ilk iki grup BES-tüm ile çok yakın hareket ederken 3. ve 4. grup fonların daha az korelasyonu olduğu gözlemlenebiliyor. İlk iki fon gruplarında Devlet tahvilinin ağırlığı bu etkiyi yaratmış olması doğal. Adları üstünde olan YP Borçlanma ve Hisse senedi ise Devlet tahvilinden değişik bir varlık sınıfı olduklarından bağımsız hareket etmeleri de doğal.

TL Borçlanma araçları

Gözüken o ki yatırdığı paranın %1 ile %3 arasını topluma geri vermek isteyenlerin favori yatırım aracı TL borçlanma araçları, diğer adıyla devlet tahvili. Bu fon grubu devletten aldığı %25’lik kaktı payını devlete iade etmekte ısrarlı gözüküyor. Benzer bir getiri eğrisi olan Esnek ve değişken fonlarla beraber tüm BES sisteminin %50’sini bu fonların teşkil ediyor. BES fonlarının kötü yönetildiği eleştirilerinin kaynağı da bu fonların olduğu ortaya çıkıyor. Önümüzdeki dönemlerde tahvil piyasasında büyük karlar edilmediği takdirde yakın tarihte bu fonlara yatırım yapmış emeklilerden daha epey şikayet geleceğini söylemek için kristal küreye ihtiyaç yok.

Toplam fonların %13’ü olan Likit fonlar bu gruptan eğimi benzer olsa da getiri olarak pozitif olması nedeniyle ayrışıyor. Adı üstünde kısa vadeli yatırımın kazandırdığı uzun vadenin ise kaybettirdiği bir ekonomik çevrenin de ayrıca sorgulanması lazım.

Standart ve Değişken/esnek fonların eğrileri de TL Borçlanma araçlarına parallelik göstermekte

YP Borçlanma araçları

Yatırımcısını gerçekten sevindiren YP borçlanma araçları ile bu fonlarla beraber hareket eden karma fonların grafiği:

Hisse senedi fonları

Genelde hisse senedi yatırımının uzun vadede en iyi getiriyi sağlayacağı yönünde, en azından piyasa profesyonelleri arasında, yaygın bir inanç vardır. Ancak gözüken Borsa İstanbul bu konuda anti tez oluşturma yolunda ilerliyor. 2004 yılından önce girenlerin biraz direnmelerine rağmen, hisse senedi yatırımcısı BES’in kaybedeni gözüküyor. Bu varlık sınıfının yüksek iniş çıkışlara sahip olduğundan geçirilecek birkaç iyi dönem, eski birikimlere de etki edeceğinden, hızlı bir toparlanma yaşama şansına da hala sahip: Borsadan ümit kesilmez.

Cennete merdiven alanlar

Stairway to heaven

Geçen yazımda TL borçlanma araçlarının kötü performansının BES sisteminin bir eleştirisi olarak algılandığını gördüm. Benim BES sistemi ile eleştirilerim veya endişelerim güven sorunu ile ilgilidir. Fon performansları daha ziyade içinde bulundurdukları yatırım araçlarıyla ilgilidir. Birkaç fonda beceriksiz veya şanssız bir fon yöneticisi bulunsa bile bunlar incelenen fon grupları içinde sadece ortalamayı biraz etkilerler. Şanslı veya becerikli fon yöneticilerinin de bulunma olasılığını göz ardı etmemek lazım. Ancak Bireysel emeklilik sistemine asıl zarar verecek olan bu sistemin ana parçaları olan devlet, emeklilik şirketleri, fon yöneticileri veya dağıtıcılarının kısa vadeli çıkarlar için sistemi kurcalamalarıdır. Kısa vadede bazı sorunlar çözülse de yatırımcıların bu olayların farkına tahmin edilenden çabuk ve iyi vardıklarını unutmamak lazım.

Sevdik mi tam severiz

Bu sefer fonlarının tartışmasız yıldızı Yabancı para borçlanma araçları fon grubunu ve Karma fonları inceleyelim. İçinde ağırlıklı olarak T.C. Euro Bondları olan YP borçlanma araçları fonlarının faiz kazandırmalarından dolayı nakit dövize göre bariz üstünlükleri vardır. Üstelik bu tahvillerin DTH’ın üstünde bir faiz getirisini olması da dövize yatırım yapacak katılımcılar için onları oldukça cazip kılmaktadır. Uzun vadeli bir yatırım olmaları gerekmesine rağmen bu fonlarında kısa vadeli konjonktürel hareketlere bağımlı olduklarını, ne yazık ki, gözlemliyoruz. Aşağıdaki grafikte YP Borçlanma fonlarının toplam fonlar içindeki payı ile TL’nin döviz karşısındaki değer kaybının gelişimlerini gösteriyorum:

Sol eksen (kırmızı) kurların değerlerini, sağ eksen (mavi) YP Borçlanma araçlarının toplam fonlar içindeki payını gösteriyor

Yukarıda grafik yatırım tercihlerimizin kurların gelişimine fazlasıyla duyarlı olduğunu gösteriyor: Kurlar düşerken dövizi hızla terk ediyor, çıkarken aşıklar gibi koşarak sarılıyoruz: 2003-2011 döneminde döviz kuru düşer veya sabit kalırken YP fonlara ilgi hızlı bir şekilde azalmış, toplam fonlar içindeki payları %11’lerden %4'lere kadar gerilemiş. Ancak 2013’ten itibaren kurların yükselmesiyle birlikte bu fonlara bir hücum başlamış ve oran %15’ler seviyesine yükselmiş.

Karma fonlar

Adı üstünde karma olan fonların tanımı: “Her birinin değeri fon portföyünün %20’sinden az olmayacak şekilde, fon portföyünün en az %80’i ortaklık payları, borçlanma araçları, altın ve diğer kıymetli madenler ile kira sertifikalarının en az ikisinden oluşan fondur”.

Bence esnek/değişken fonlarla birlikte fon yöneticisine en büyük insiyatifi veren iki fon türünden biri. İçlerindeki varlık dağılımı çeşitli olsa bile YP Borçlanma araçları fonlarına paralel bir gelişim göstermişler, bu nedenle o fonlar da “Galacticos” sınıfına girdiler. Ağustos 2019 sonu itibariyle toplam fonların %2,16’sını teşkil ediyorlardı. Daha önceki yıllardaki verilere ulaşmadım ancak o zamanlarda pek popüler olmadıkları konusunda bir hissim var. Belki EGM ileride eski tarihli bilgilere ulaşmada bizlere daha yardımcı olur.

Los Galacticos

YP Borçlanma araçlarının ve karma fonların iç verim oranlarına bakarsak yıllık % 5’in altına düşmeyen bir reel getiri hiç de azımsanacak bir oranı değildir. Gelişmiş ülkelerde bu seviyedeki oranların hisse senedi yatırımlarında beklenildiğini göz ardı etmemek lazım.

Yine yaptığımız gibi emekliliğe hak kazananların yatırdıkları paraya göre bugün emekli olsalar elde edecekleri net reel gelir grafiğine bakarsak karşımız çıkan tablo:

Benzer bir eğriye sahip olduklarından karma fonları grafiği sade tutmak adına koymadım.

Boyut önemlidir!

İllaki olumsuzluk arayacaksak getirilerin yeni girenlerde gittikçe düştüğü ileri sürülebilir. Bu aslında olayları biraz grafikle anlatmanın azizliğinden kaynaklanıyor. Geçen yazıda belirttiğim gibi toplam getiri=süre* iç verim olarak hesaplanıyor. İç verim %5-6 arasında neredeyse sabit seyretmiş, hatta son yıllarda yüksek seviyelerinde. Buna rağmen son yıllarda girenlerin (2010 veya hemen öncesi) süreleri kısa olduğundan (tabii ki 16 yıla göre kısa yoksa o yılların nasıl zor geçtiğini takdir ediyoruz) etkisi azalıyor. Finansçıların kaldıraç etkisi dediğimiz olgu ile karşı karşıyayız. Eskiler damlaya damlaya göl olur derlermiş, finansçılar kaldıraç diyor.

BES’in kaldıraç etkisinin ne kadar önemli olduğuna yeterince burada da ortaya çıkıyor. Buna ağırlıklı ortalama vade veya türkigilizce de duration deniyor

Transfer sadece sporda olmaz

TL cinsi borçlanma araçlarına yatırım yapanların aldıkları katkıyı devlete iade ettiklerinden söz etmiştik. Anlaşılan o paraları aynı devlete döviz cinsi borç verenler ceplerine koymaya başlamışlar. Yandaki meşhur resimdeki gibi aynı devlete kimin kendi parasıyla borç verdiği, kimin başka ülkelerin parasıyla borç verdiğini BES katılımcıları da farkına varıp resmin doğru tarafına katılmışlar. Sonuçta işin ucunda gerçek para olunca kimse kül yutmuyor.